9月16日，隆基股份盘中市值一度涨近6%，市值2872亿元创新高。虽然下午大盘震荡，成长股普跌，但隆基股份仍收涨1.71%，股价报73.2元。数据显示，5个月内隆基股份累计涨幅高达209%，以超2700亿的市值稳坐全球第一光伏巨头。

在“十四五”规划新能源预期增量的背景下，隆基股份作为光伏龙头更是备受瞩目。然而业绩屡创新高，目前已显机构抱团势头的光鲜背后，公司的技术含金量与成长性却曾受质疑，如今估值高了吗？

近日，“十四五”明确提出2030年非化石能源消费占比20%的战略目标，征求意见稿九月底即将出炉，业内人士普遍预期光伏装机目标将上调，有可能占到新增风光总规模的70%-80%，进一步催化市场热情。

光伏从来不是个新话题。在过去十年间，全球对可再生能源的投资总计2.5万亿美元，其中近六成都押注在光伏上，然而直到去年，光伏发电也只占我国发电总量的2.6%，仍处于“雷声大雨点小”的状态，其中泡沫可见一斑。

复盘国内光伏行业发展，可谓历经十年坎坷。2011到2017年为政策补贴期，光伏行业主要采用固定电价补贴模式。由于早期技术不成熟，成本高昂，光伏发电相较传统火电没有竞争力，需求全靠政策驱动。

2012年，美欧对我国光伏企业实施了“双反”政策，导致国内近九成多晶硅企业被迫停产。据不完全统计，2011年中国光伏企业数为262家，到2012年已经腰斩至112家，可见行业寒冬时洗牌之惨烈。

2013年，国内密集出台政策“救市”，光伏行业得以回暖。而随着技术不断降本增效，发电成本已能做到低过煤炭，政策补贴也逐渐削弱。2018年“531 政策”的出台，标志着补贴退坡的开始，其中一些盲目扩张，产能过剩，甚至恶意骗补骗贷的企业遭遇了第二轮洗牌。

去年起，政策上参考国外的溢价补贴，开始主要采取燃煤标杆电价齐平的平价政策，光伏行业距离市场化的竞价模式又进一步，渗透率有望加速提升，总算拨云见日迎来全新上升周期。

其中，“单晶硅龙头”隆基股份靠技术路线弯道超车，产能一举超越曾经的亚洲多晶硅之王——保利协鑫，成为全球“光伏龙头”。

在光伏的竞争格局中，由于单晶硅技术领先，成本持续下降，市场份额在2015到2019年的四年间，从19%提升至62%，一举完成对传统多晶硅片的反超，占据了绝对主流。而“单晶硅龙头”隆基股份也从一众做多晶硅和薄膜的光伏同行中突出重围，成为了全球最大的硅片制造商。

在单晶硅领域，隆基股份的市场份额已达到50%-60%。公司靠上游开拓自主设计，下游在2015年收购了单晶组件厂商乐叶，如今已基本完成全产业链布局，业务涵盖“硅棒→硅片→电池片→组件→电站”的研发、生产销售、建设、运营。

产能方面，2014-2019年，隆基股份的硅片产能由3GW扩至42GW，组件产能由0.2 GW扩至14 GW，增长70倍。根据战略规划，公司2021年硅片产能将要达到65GW、电池产能20GW、组件产能30GW，扩产节奏稳定。

销售方面，隆基股份近日还迎来了“加单”的利好消息。9月11日，公司公告称，将年初与成都通威签订的三年《硅片销售框架合同》中，明年交付的16亿片单晶硅片，大幅提升至26亿片。据测算，此次加单或将为隆基股份多贡献超30亿元营业收入。

值得注意的是，隆基股份不仅市占率与销量遥遥领先，毛利率也大幅领先同业。由于在2014年率先开始采用效率更高、良率更高、综合成本更低的金刚线切片技术替代砂浆切片，在单晶硅领域进一步站稳脚跟。2019年年报显示，公司净利润高达55.6亿，同比增长116.5%，数额几乎相当于其余几家光伏巨头的利润总和。

近年来，隆基股份业绩高速增长，已摆脱“补贴依赖”。2017-2019年，公司营收分别为163.62、219.88、328.97亿元，近三年复合增长率高达64.4%。如今公司已基本实现自给自足，2020年最新中报显示，上半年政府补贴不到9000万，占公司净利润仅2%左右。

业绩向好的同时，公司对投资者也十分慷慨。2020中报显示，公司拟每10股派发红利1.8元（含税），合计拟派发现金6.79亿元（含税），现金分红比为16.49%。

与其他行业一样，光伏行业也经历了疫情停工带来的供需两端削弱，物流运输受阻的困境。而隆基股份抗住了压力，交出了一份亮眼的业绩中报。

今年上半年，隆基股份实现业绩“翻倍增长”。具体来看，营业收入201.41亿元，同比增长42.73%；归母净利润41.16亿元，同比增长104.83%；基本每股收益1.09元，同比增长91.23%。

得益于疫情后的及时复工，公司产能与流动资产周转并未收到明显影响，上半年实现大幅增长，背后的核心驱动力也正是硅片与组件业务的产销放量。从结构上看，大尺寸硅片与海外市场的占比的提升推升了盈利能力的改善，上半年综合毛利率29%，同比上升3%。

不过这份优秀的半年报，背后也隐含着些许风险。

第一，现金流有些紧张。虽然公司上半年净利润创新高，但经营性现金流量净额只有3.39亿元，较去年同期下降了86%。公司称主要因疫情影响，境外销售占比有所降低，导致销售回款期有所延长。同时，生产规模扩大影响存货占用的现金流增加。

第二，债务负担略有加重。从中报看，虽然资产负债率整体保持稳定，但长短期应付款较上一季度末大幅增加。近年来公司持续扩建，资金需求较大，融资与负债压力持续提升，今年9月8日，公司又发行了规模50亿元的可转债，用以投入两个扩产项目，偿债压力进一步增加。

第三，存货较高，存货跌价计提略低。中报显示，公司存货价值高达85亿元，同比增长54.73%，预计公司有4.4亿片硅片、1.2GW组件及部分原材料库存，而账面存货跌价准备只有7800万，不足1%，存货跌价准备计提比例或偏低。

虽有微瑕，不过与同行相比，隆基股份的财务状况尚属稳健，短期压力有望逐步消化。

更值得注意的是，作为“行业龙头”，隆基股份技术含金量却曾遭市场质疑。

这些年来，隆基股份的年研发投入始终保持在总营收5-7%的水平，大幅领先同行1%左右的水平，今年上半年，公司研发投入10.66亿元，同增36%，占营收比例5.29%。截止今年上半年，已累计获得各类授权专利858项。

然而去年9月，有媒体称隆基股份的专利数量与质量或存在较大水分，虽然公司立刻通过公告给予了回应，但并未列出专利清单等实际证据。此后该媒体表示，经再次确认后仍未找到满足数量的专利信息。

另外，公司还牵涉专利诉讼纠纷。去年3至4月，隆基股份在海外多地遭侵权控告，截至今年中报，美国国际贸易委员会终裁认定公司产品不侵权；德国杜塞尔多夫地区法院一审判决公司子公司德国隆基侵犯Hanwha Q CELLS GmbH专利权，其余案件仍在调查阶段。公司表示，涉诉产品的替代技术产品已在海外上市销售，相关诉讼不会对公司经营产生重大影响。

还有市场人士指出，近年来隆基股份的财报中对热门的钙钛矿技术只字未提。据称，2019年之后光伏发电效率便几乎停滞不前，现有的晶硅PERC技术或接近“天花板”，而行业普遍看好钙钛矿叠加晶硅电池的全新方向。作为行业龙头，未见相关动作，似乎有些可惜。

不过目前来看，新技术到量产仍有一定距离，单晶硅路线的地位难以动摇，隆基股份的“行业护城河”仍比较稳固。若能在“光伏平价”压力下维持高研发投入比，相信隆基股份在下一次技术迭代关口也不会缺席。

如今光伏行业整体盈利改善，行业龙头逐渐脱离补贴依赖，行业市场化程度将能显著提升。且在新能源领域，光伏具有成本、灵活性、发电效率等方面的优势，将持续受到政策“青睐”，下半年户用光伏装机规模有望进一步加速，走入新的上升周期。

而作为这条热门赛道的“寡头”，隆基股份广受资本追捧。19年8月，隆基股份市值首次突破1000亿元人民币，今年7月下旬，隆基股份市值冲破2000亿元，9月中旬，市值已然逼近2800亿，涨势惊人。

明星股的背后自然也少不了机构抱团的力量。

从机构持仓上看，隆基股份为二季度公募第六大重仓股，持仓市值为197.3亿，占流通股比例为12.9%。与其他“抱团股”一样，目前隆基股份的估值已处于行业较高水平，存在一定风险。

截止9月16日的一个月内，有40家机构给出隆基股份买入或增持评级，不过目标价多在75-79元间，如今股价73元，接近机构预测的平均价位。有分析师表示，虽然隆基股份尽享行业寡头优势，但公司增长比较稳健，基本面难以支撑业绩在短期内大幅提升，或已透支较多增长预期。

“光伏平价”的市场化新局势下，是否会重演产能过剩？

虽然如今光伏行业发展向好，但光伏巨头们即将面临补贴拉动需求到市场化自主需求的压力，行业竞争也趋向白热化。由于发电成本是核心竞争力，企业不敢轻易提价，扩大规模化优势便成为了业绩增长的最佳选择。

隆基股份今年以来频频扩产，1月至今已官宣5个扩产项目，涉及单晶硅片、单晶硅棒、单晶组件与单晶电池等产品，预计总投资额近百亿。此外，多家光伏巨头也已公告了数十亿的扩产项目，市场短期内能否消化如此大的产能还是个未知数。

对此，隆基股份董事长钟宝申回应称，光伏产业的过剩都是阶段性的，长远来看，需求还将继续增长，“2011年全球的光伏产能达到45GW，但是需求只有30GW，产能严重过剩，但是到2019年，需求已经达到了110GW。回头来看，其实到2013年的时候，产能和需求就持平了，产能建设是一下子的，但需求一直在增长。”

“量价齐升”推导利润率稳步提升的逻辑，在个股层面也不一定成立。

有分析师指出，作为硅片，组件生产商，隆基股份如今的提价主要是为了消化上游硅料上涨的压力，将之转移给下游客户，其涨幅基本是与硅料涨幅联动，更像是“被动”之举。

其次，硅片“降价”是大势所趋，这也是支撑光伏行业整体上行的的底层逻辑。

今年以来，隆基官网多次下调单晶硅的价格，且出现单次10%以上的降幅与一个月内三次调价的密集频率。显示出在成本降低，产能提升的背景下，行业龙头们为了巩固并进一步扩大市场份额，已有打起“价格战”的苗头。

虽然隆基股份目前所在的单晶硅路线，在技术层面具有一定成本优势，可以将其毛利率维持在较稳定的水平。但在硅料供给偏紧，硅片价格又预期走低的大背景下，公司能否实现“利润持续增厚”还需进一步观望。